Cds (Credit default swap)
di Rainer Masera
Dicembre 2011
Pubblicato su "Capire la crisi", Quadrerno n. 1 di Affari & Finananza di
Republica, dicembre 2011.
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Il credit default swap rappresenta l'accordo tra un acquirente e un venditore
di protezione su un certo rischio di credito. Il compratore corrisponde al
venditore un premio periodico fino al verificarsi dell'evento creditizio
assicurato (credit event), segnatamente il fallimento del debitore. Al verificarsi
di tale evento, il venditore corrisponde alla controparte il valore della perdita.
Una clausola tipica è quella di ristrutturazione, in base alla quale si
determinano le forme che fanno scattare i pagamenti del venditore di protezione.
L'accertamento del credit event è generalmente demandato all'Isda (International
Swap Dealers Association). Il Cds costituisce, nella sostanza, un contratto di
tipo assicurativo per i sottoscrittori di obbligazioni che vogliono coprirsi dal
rischio di credito dell'emittente. I contratti non sono in genere regolamentati
(derivati OtC, Over the Counter), senza garanzie di una clering house. Il valore
di mercato di un Cds dipende da quattro variabili: il premio all'emissione, il
tasso di recupero, la curva dei tassi d'interesse e la curva del Libor (London
Interbank Offered Rate). L'entità di riferimento di un Cds può essere un'impresa,
una banca ovvero uno Stato sovrano (Cdss). Per i compratori di protezione non è
necessario possere le obbligazioni del Paese di riferimento: in questo caso, si
fa riferimento a Cdss nudi, che possono essere utilizzati con finalità speculative,
volte a prendere - non a coprire - rischi. L'esposizione tramite vendita du Cdss
consente di sfruttare ampiamente la leva: infatti non si impegna la liquidità che
sarebbe necessaria per l'acquisto dell'obbligazione, e, al tempo stesso, si
ricevono i premi dall'acquirente di protezione. I Cdss pongono un rilevante
problema: le perdite assicurabili dovrebbero essere indipendenti e non
catastrofiche, per non indurre il fallimento dello stesso assicuratore; comunque
dovrebbero essere rapportate alla base di capitale dello stesso. L'esigenza di
regolamentare i Cdss, imponendone la contrattazione attraverso stanze di
compensazione e meccanismi di margine, nasce dalla precedenti considerazioni. La
mancanza di trasparenza sui Cdss non consente di avere evidenza sui venditori di
protezione, che sono presumibilmente poche grandi banche internazionali. Sono
palesi i potenziali intrecci perversi e l'azzardo morale. Il rapporto di Larosière
(febbraio 2009), alla base della riforma finanziaria in Europa, ne aveva richiesto
la regolamentazione. Le nuove regole non sono ancora state attuate e si attendono
solo per l'estate del 2012, prevedendo la proibizione dei Cdss nudi. La turbolenza
sui derivati sovrani risente fortemente della carenza di queste regole, dei rischi
presi da pochi operatori. I conflitti d'interesse sono esplosi a seguito della
decisione dell'Isda di non prevedere di attivare il credit event a fronte della
proposta di ristrutturazione "volontaria" del 50% del valore del debito sovrano
grego, a fine ottobre 2011. Questo ha fatto perdere valore ai Cds emessi per altri
Stati sovrani. Si è, pertanto, assistito all'acuirsi dell'effetto contagio a
Spagna, Italia e alla stessa Francia.
Nota: il contenuto del documento deve essere interpretato in relazione al periodo
in cui è stato redatto.
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