Ma che cos'è questo rating?
di Mirco Leonelli
Incontri
n. 77/2003
Molte volte nel gergo finanziario, specie nel mondo bond
(obbligazioni), si sente parlare di rating ma non sempre se ne
comprende totalmente il significato. Con questo articolo si
vorrebbe introdurre, in modo sintetico ma esauriente il concetto
e spiegare gli usi concreti. Come noto, un titolo obbligazionario
rappresenta un credito che l'investitore ha nei confronti di una
società, banca o ente governativo. Come tale è soggetto al
rischio che, a causa del futuro deteriorarsi della situazione
finanziaria dell'emittente, quest'ultimo non sia in condizioni di
pagare le cedole o, nei casi più gravi, di rimborsare il capitale.
Ne deriva come l'acquisto di un titolo obbligazionario debba
essere preceduto da un'accurata analisi delle condizioni di
stabilità economico-finanziaria-patrimoniale di chi lo emette,
esattamente come fa l'ufficio fidi di una banca prima di
concedere un finanziamento a una impresa o a un privato.
Purtroppo la mancanza di tempo, di informazioni e più
semplicemente la non totale padronanza con bilanci o dati
contabili fa si che la maggioranza degli investitori non
disponga delle risorse sufficienti per svolgere l'analisi del
merito di credito della società emittente le obbligazioni che si
apprestano ad acquistare. Per tale ragione sono nate le agenzie di
rating, società specializzate in questi studi che come attività
principale hanno proprio quella di analizzare la solidità
finanziaria di questi "soggetti". Si tratta di vere e proprie
entità che valutano la qualità creditizia di imprese, stati,
governi nazionali e sovranazionali esprimendo il proprio giudizio
sotto forma di report e di un sintetico indicatore detto per
l'appunto rating.
Quest'ultimo valuta esclusivamente il "rischio di credito" cioè
la probabilità che vengano effettuati puntualmente i pagamenti
di capitale e interessi previsti all'emissione e si esprime in una
scala che va dai valori massimi (attribuiti di solito ai governi
dei paesi più solidi ed industrializzati o agli enti sovranazionali
come la Bei - Banca europea degli investimenti) a valori minimi
(tristemente conosciuti sono i casi di società entrate in
amministrazione controllata e di governi, quali l'Argentina, in
piena fase di ristrutturazione del debito). Le due più grandi e
rinomate agenzie di rating mondiali sono Standard&Poor's e Moody's
(solo in secondo piano viene Fitch). I simboli con i quali
esprimono il loro giudizio sul merito di credito di un emittente
sono espressi nella tabella
seguente.
Nella tabella si nota che i titoli che hanno un rating superiore
a BBB- (o Baa3) rientrano nella categoria degli "investment grade"
(qualità da investimento), mentre al di sotto di tale soglia si
passa negli "speculative grade" (letteralmente "qualità
speculativa" quindi alto rischio). Generalmente più è alto il
rating minore è il rischio dell'investimento ma, di riflesso,
anche il rendimento (un titolo di stato italiano ha rating AA di
S&P). Tale scala è confrontabile nei diversi paesi e in tutti i
mercati. E' possibile statisticamente calcolare il tasso medio di
default (fallimento) per classi di rating prendendo per esempio
un titolo obbligazionario a 5 anni. Si nota che nel caso di
rating AAA la probabilità è limitata allo 0.10 per cento nel caso
di BBB si sale al 2.16 per cento per arrivare ad un 46.87 per
cento per le obbligazioni retate CCC. Si può distinguere tra
"rating di un emittente" che fornisce una valutazione globale
della solvibilità di una società, e "rating di un'emissione" che
valuta la capacità che il capitale e gli interessi di una
specifica emissione obbligazionaria vengano puntualmente
rimborsati. Infatti, dal momento che le varie obbligazioni di
uno stesso emittente possono differire in termini di scadenza e
garanzie, si può verificare il caso in cui sia più probabile che
ne vengano pagate puntualmente alcune rispetto ad altre.
Il rating può essere di breve periodo (misura la solvibilità
entro 12 mesi) o, ed è il caso più conosciuto e presente nella
realtà, di lungo periodo (definisce la solvibilità futura
dell'emittente). Il monitoraggio e la valutazione che fanno le
società di rating è continuo, il che può portare a periodiche
variazioni in miglioramento (upgrade, cioè si sale verso la AAA)
o in peggioramento (downgrade ovvero si scende verso la D di
default). Sempre per spiegare alcuni termini tecnici di uso
comune, è bene precisare che un rating posto sotto osservazione
viene inserito nella lista "Credit Watch" seguita dall'aggettivo
"positiva" qualora vi è la possibilità che, al termine dei lavori
di analisi si realizzi un upgrade, o "negativa" nel caso
ovviamente di rischio di downgrade.
Quello apena analizzato è un possibile cambiamento del rating che
avverrà in breve tempo; con il termine "outlook" invece, si indica
in gergo finanziario un orientamento di medio/lungo periodo al
rating stesso. In quest'ultimo caso le opzioni possibili sono:
positivo, negativo, stabile. Variazioni nel rating si riflettono
sulle quotazioni del titolo dato che un emittente caratterizzato
da maggior rischiosità (declassamento nella scala del rating)
dovrà essere disposto a pagare maggiori interessi ai
creditori-investitori rispetto a un emittente a minor rischio.
Questo spiega perché le agenzie in questione abbiano un notevole
potere ed è indispensabile che ne venga garantita una solida e
duratura indipendenza ed imparzialità. Un loro giudizio,
indipendentemente da quanto sta realmente accadendo nella
situazione economica dell'emittente, è in grado di modificare
sostanzialmente le condizioni di accesso al credito (ai
finanziamenti) da parte delle società dato che orienta le scelte
degli investitori.
E' pur vero però che in alcuni casi, verificatesi con troppa
frequenza negli ultimi anni, il declassamento di una società
(e quindi la riduzione del rating) avviene tardivamente,
successivamente al deterioramento dell'equilibrio finanziario
della società emittente l'obbligazione, sancendo quindi un
cambiamento già avvenuto e non anticipandone le evoluzioni (come
si vorrebbe). E questo spiazza profondamente gli investitori,
specie quelli più piccoli ed inesperti, mettendo a rischio la
validità di queste, pur importanti, agenzie (con un'espressione
un po' colorita è come "chiudere la stalla quando i buoi sono
già scappati"). Generalmente sono gli stessi emittenti che
richiedono a proprie spese alle agenzie di rating una valutazione
del proprio merito di credito. Questo perché la presenza di un
"voto" da parte di una società esterna indipendente è sinonimo di
trasparenza, affidabilità e soprattutto è, nei regolamenti interni
di molti investitori istituzionali (fondi comuni, gestioni, fondi
pensioni), requisito vincolante per l'investimento in quel titolo.
Ciò nonostante esistono, specie nel nostro paese, emissioni di
obbligazioni da parte di imprese di piccole-medie dimensioni che
non hanno chiesto alle agenzie di rating la loro "pagella". Un
recente studio di S&P rivela che circa il 50% dei corporate bond
(obbligazioni societarie) italiani è privo di rating, mentre in
Francia la percentuale scende al 16%, in Germania al 14% e in
Spagna al 4 per cento. E' un problema di "cultura finanziaria"
sul quale non voglio entrare, ma che ha comportato, specie negli
ultimi mesi, brutte sorprese per alcuni piccoli risparmiatori
che si sono ritrovati in portafoglio obbligazioni non retate,
difficilmente vendibili e, in alcuni casi, emesse da società di
dubbia solidità finanziaria. Infine una precisazione: come detto
il rating valuta esclusivamente il rischio di credito (o "rischio
di controparte"). Non misura altre tipologie di eventi (rischio
tasso, rischio cambio, rischio di pagamento anticipato, ecc.) che
vengono, invece, lasciate alle considerazioni del singolo
investitore.
Nota: il contenuto del documento deve essere interpretato in relazione al periodo
in cui è stato redatto.
|
