Usare i Tbond per il capitale nelle imprese
di Stefano Firpo e Renato Maino
Affari & Finanza - La Repubblica
Lunedì 30 novembre 2009
La crisi finanziaria delle imprese è seria, in Italia come in Europa. Nel nostro
Paese la dinamica tendenziale del Pil a 6% è spiegata per più della metà da una
flessione della spesa per investimenti da parte delle imprese. Una politica
economica anticiclica deve agire su questo elemento di debolezza concentrando gli
interventi sul rilancio degli investimenti e dell'attività produttiva, cercando al
contempo di orientarli verso i recuperi di produttività e forza competitiva. Un
passo in questa direzione presuppone uno sforzo di consolidamento patrimoniale
delle imprese. Il capitale di rischio è risorsa scarsa, ogni opportunità d'averne
è preziosa.
Perché allora non sfruttare i fondi stanziati per i Tremonti Bond e non utilizzati
dalle banche? Un modo potrebbe essere quello di dare i soldi direttamente alle
imprese con prestiti assimilabili all'equity, in modo da rimettere in moto il
meccanismo del credito agli investimenti e alla catena clienti/fornitori. Il
moltiplicatore sul credito erogato sarà forse inferiore a quello atteso dalla
patrimonializzazione delle banche, ma sarà fondamentale per il consolidamento
patrimoniale dell'impresa italiana. Da estendere, in prospettiva, all'intero
sistema delle PMI europee, la vera ossatura postcrisi dell'economia del vecchio
continente.
Si potrebbe immaginare un meccanismo del tutto analogo a quello predisposto per i
TreBond per le banche. Il Tesoro si indebita in via ordinaria e poi eroga prestiti
partecipativi subordinati, finalizzati al rientro delle imprese nei parametri di
leva finanziaria accettabili, con il potenziamento temporaneo delle risorse
patrimoniali di primo livello senza alterare il rapporto tra proprietà, comando e
controllo d'impresa.
Il prestito partecipativo subordinato, in base alla normativa italiana (legge 317/91),
è uno strumento di natura creditizia tradizionale, presenta un onere commisurato
alla somma inscindibile di una parte fissa (corrisposta qualunque sia il risultato
economico dell'esercizio) e di una parte variabile, di partecipazione all'utile
societario. E' inoltre "subordinato", in caso di liquidazione coatta o volontaria,
alle ragioni degli altri creditori, primo solo rispetto al capitale ordinario. Il
prestito infine può essere corredato da clausole (covenants) per inserire incentivi
mirati al suo utilizzo e al suo rimborso. A tal proposito sono opportune clausole
che disciplinino gli emolumenti agli amministratori e la destinazione degli utili,
a completamento dei requisiti finanziari del prodotto. Per meglio aderire alle
finalità dello strumento, il tasso fisso dovrebbe essere molto basso, legato ad
esempio al livello dell'inflazione programmata, mentre la componente variabile
corrisponderebbe a una quota dell'utile lordo ante imposte devoluta a titolo di
interesse sul prestito, anch'essa fiscalmente deducibile come il tasso d'interesse.
Lo strumento genera un rendimento "ex post" rappresentato dal tasso interno di
rendimento dei flussi effettivamente pagati dal debitore. Nel caso in esame il
rendimento medio atteso "ex ante" potrebbe essere agganciato alle previsioni
governative del DPEF, nel livello dell'8-10%. Il rendimento ex post dipenderà
dall'effettivo andamento del ciclo economico. In caso di ripresa a V il rendimento
sarebbe interessante e non penalizzante per il contribuente e per l'impresa
(beneficiata dal contesto favorevole). In caso di ripresa ad U il rendimento
sarebbe ordinario ma le economie esterne positive dell'intervento compenserebbero
abbondantemente il minor reddito; nel caso di (non) ripresa a L non sarebbero certo
i mancati guadagni sui prestiti a preoccupare governo e contribuenti. Inoltre non vi
è nessun bisogno di nuove manovre o autorizzazioni, essendo i fondi previsti per i
TreBond già deliberati, stanziati ed erogabili.
L'intervento dovrebbe essere corredato da provvedimenti legislativi che consentano
di esporre questi prestiti partecipativi accanto al capitale sociale interamente
versato; inoltre occorrerà stabilire l'esenzione esplicita dai provvedimenti
antiusura.
Una volta raggiunta una massa critica, i prestiti potrebbero essere cartolarizzati,
mantenendo in capo al Tesoro una adeguata prima perdita, liberando così nuove
risorse per ulteriori interventi e aumentando l'effetto moltiplicatore.
L'allocazione e la selezione dei prestiti avverrebbe tramite il circuito bancario.
La banca che vuole aderire firma una convenzione con il Tesoro, secondo cui si
impegna ad accertare le caratteristiche di ammissibilità e propone periodicamente
tranche "discrete" al Tesoro. Le imprese che intendono beneficiare devono
impegnarsi a designare una banca "agente" e a sottoscrivere le relative condizioni
previste (covenant e obblighi informativi) e assoggettarsi alla verifica da parte
della banca.
I vantaggi dell'operazione sono tangibili fin dall'effetto "annuncio", come è
avvenuto per i Tremonti bond per le banche. Molte imprese, in difficoltà
finanziaria, potrebbero infatti guadagnare tempo se potenzialmente beneficiarie
dell'intervento, in attesa di perfezionarlo con scadenze rapide. La disponibilità
dei fondi sarebbe immediata, così come il ripristino delle facilitazioni bancarie
e dei fornitori. Appena approvata l'erogazione, dunque, verrebbero liberate
capacità di spesa sul circuito clienti/fornitori con la nuova liquidità e il nuovo
credito bancario, offrendo sostegno a organizzazioni imprenditoriali altrimenti
destinate a un brusco ridimensionamento. La risposta alla ripresa congiunturale
sarebbe più pronta ed efficace con l'adeguamento delle scorte e gli effetti di
ritenzione occupazionale. Infine, nel medio termine, dovrebbe prendere corpo una
adeguata "exit strategy" dal debito subordinato, con l'adeguamento patrimoniale
delle imprese, alla cui realizzazione potranno prepararsi ordinatamente banche,
fondi e altri operatori interessati.
Non si vedono dunque limiti all'interesse per le parti. Il Tesoro contribuirebbe
agli obiettivi di iniezione di domanda sotto forma di prestito ad elevato potenziale
di ricaduta sull'economia. Il valore della mossa politica, poi, sarebbe indubbio
anche a livello europeo, sui TreBond non peserebbero sospetti di ingerenza nella
conduzione delle imprese, di intervento dirigista o di obiezione della Ue.
Alle imprese, nella situazione attuale, non c'è bisogno di spiegare l'utilità di un
immediato rafforzamento patrimoniale che consente di far fronte al fabbisogno
aggiuntivo di capitale circolante rafforzando il potere negoziale con le banche ed
i fornitori.
Anche le banche avrebbero i loro benefici, con un effetto indiretto di
rafforzamento patrimoniale, per le minori sofferenze nei prossimi 6-12 mesi e il
potenziamento della relazione con le imprese. Per l'industria finanziaria, infine,
si aprirebbe il mercato del capitale delle PMI, un affare da 10-12 miliardi di euro
nel post TreBond alle imprese.
La crisi del nostro paese è di sovraproduzione. Se ne esce rilanciando gli
investimenti e la presenza competitiva nelle linee di prodotto e di mercato più
dinamiche nel commercio internazionale, con recuperi essenziali di produttività e
di forza concorrenziale. Il nostro futuro di cittadini globali passa per imprese
competitive sul mercato globale. Permettere al sistema industriale e produttivo di
superare questi frangenti, senza uscirne ancor più indebolito e vulnerabile, è un
obiettivo di tutti, una occasione da non perdere. E oggi più che mai, nessuna
opportunità va lasciata indietro.
Il testo integrale su www.lavoce.info
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in cui è stato redatto.
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