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Ma che cos'è questo rating?
di Mirco Leonelli
Incontri
n. 77/2003

Molte volte nel gergo finanziario, specie nel mondo bond (obbligazioni), si sente parlare di rating ma non sempre se ne comprende totalmente il significato. Con questo articolo si vorrebbe introdurre, in modo sintetico ma esauriente il concetto e spiegare gli usi concreti. Come noto, un titolo obbligazionario rappresenta un credito che l'investitore ha nei confronti di una società, banca o ente governativo. Come tale è soggetto al rischio che, a causa del futuro deteriorarsi della situazione finanziaria dell'emittente, quest'ultimo non sia in condizioni di pagare le cedole o, nei casi più gravi, di rimborsare il capitale. Ne deriva come l'acquisto di un titolo obbligazionario debba essere preceduto da un'accurata analisi delle condizioni di stabilità economico-finanziaria-patrimoniale di chi lo emette, esattamente come fa l'ufficio fidi di una banca prima di concedere un finanziamento a una impresa o a un privato. Purtroppo la mancanza di tempo, di informazioni e più semplicemente la non totale padronanza con bilanci o dati contabili fa si che la maggioranza degli investitori non disponga delle risorse sufficienti per svolgere l'analisi del merito di credito della società emittente le obbligazioni che si apprestano ad acquistare. Per tale ragione sono nate le agenzie di rating, società specializzate in questi studi che come attività principale hanno proprio quella di analizzare la solidità finanziaria di questi "soggetti". Si tratta di vere e proprie entità che valutano la qualità creditizia di imprese, stati, governi nazionali e sovranazionali esprimendo il proprio giudizio sotto forma di report e di un sintetico indicatore detto per l'appunto rating.
Quest'ultimo valuta esclusivamente il "rischio di credito" cioè la probabilità che vengano effettuati puntualmente i pagamenti di capitale e interessi previsti all'emissione e si esprime in una scala che va dai valori massimi (attribuiti di solito ai governi dei paesi più solidi ed industrializzati o agli enti sovranazionali come la Bei - Banca europea degli investimenti) a valori minimi (tristemente conosciuti sono i casi di società entrate in amministrazione controllata e di governi, quali l'Argentina, in piena fase di ristrutturazione del debito). Le due più grandi e rinomate agenzie di rating mondiali sono Standard&Poor's e Moody's (solo in secondo piano viene Fitch). I simboli con i quali esprimono il loro giudizio sul merito di credito di un emittente sono espressi nella tabella seguente. Nella tabella si nota che i titoli che hanno un rating superiore a BBB- (o Baa3) rientrano nella categoria degli "investment grade" (qualità da investimento), mentre al di sotto di tale soglia si passa negli "speculative grade" (letteralmente "qualità speculativa" quindi alto rischio). Generalmente più è alto il rating minore è il rischio dell'investimento ma, di riflesso, anche il rendimento (un titolo di stato italiano ha rating AA di S&P). Tale scala è confrontabile nei diversi paesi e in tutti i mercati. E' possibile statisticamente calcolare il tasso medio di default (fallimento) per classi di rating prendendo per esempio un titolo obbligazionario a 5 anni. Si nota che nel caso di rating AAA la probabilità è limitata allo 0.10 per cento nel caso di BBB si sale al 2.16 per cento per arrivare ad un 46.87 per cento per le obbligazioni retate CCC. Si può distinguere tra "rating di un emittente" che fornisce una valutazione globale della solvibilità di una società, e "rating di un'emissione" che valuta la capacità che il capitale e gli interessi di una specifica emissione obbligazionaria vengano puntualmente rimborsati. Infatti, dal momento che le varie obbligazioni di uno stesso emittente possono differire in termini di scadenza e garanzie, si può verificare il caso in cui sia più probabile che ne vengano pagate puntualmente alcune rispetto ad altre.
Il rating può essere di breve periodo (misura la solvibilità entro 12 mesi) o, ed è il caso più conosciuto e presente nella realtà, di lungo periodo (definisce la solvibilità futura dell'emittente). Il monitoraggio e la valutazione che fanno le società di rating è continuo, il che può portare a periodiche variazioni in miglioramento (upgrade, cioè si sale verso la AAA) o in peggioramento (downgrade ovvero si scende verso la D di default). Sempre per spiegare alcuni termini tecnici di uso comune, è bene precisare che un rating posto sotto osservazione viene inserito nella lista "Credit Watch" seguita dall'aggettivo "positiva" qualora vi è la possibilità che, al termine dei lavori di analisi si realizzi un upgrade, o "negativa" nel caso ovviamente di rischio di downgrade.
Quello apena analizzato è un possibile cambiamento del rating che avverrà in breve tempo; con il termine "outlook" invece, si indica in gergo finanziario un orientamento di medio/lungo periodo al rating stesso. In quest'ultimo caso le opzioni possibili sono: positivo, negativo, stabile. Variazioni nel rating si riflettono sulle quotazioni del titolo dato che un emittente caratterizzato da maggior rischiosità (declassamento nella scala del rating) dovrà essere disposto a pagare maggiori interessi ai creditori-investitori rispetto a un emittente a minor rischio.
Questo spiega perché le agenzie in questione abbiano un notevole potere ed è indispensabile che ne venga garantita una solida e duratura indipendenza ed imparzialità. Un loro giudizio, indipendentemente da quanto sta realmente accadendo nella situazione economica dell'emittente, è in grado di modificare sostanzialmente le condizioni di accesso al credito (ai finanziamenti) da parte delle società dato che orienta le scelte degli investitori.
E' pur vero però che in alcuni casi, verificatesi con troppa frequenza negli ultimi anni, il declassamento di una società (e quindi la riduzione del rating) avviene tardivamente, successivamente al deterioramento dell'equilibrio finanziario della società emittente l'obbligazione, sancendo quindi un cambiamento già avvenuto e non anticipandone le evoluzioni (come si vorrebbe). E questo spiazza profondamente gli investitori, specie quelli più piccoli ed inesperti, mettendo a rischio la validità di queste, pur importanti, agenzie (con un'espressione un po' colorita è come "chiudere la stalla quando i buoi sono già scappati"). Generalmente sono gli stessi emittenti che richiedono a proprie spese alle agenzie di rating una valutazione del proprio merito di credito. Questo perché la presenza di un "voto" da parte di una società esterna indipendente è sinonimo di trasparenza, affidabilità e soprattutto è, nei regolamenti interni di molti investitori istituzionali (fondi comuni, gestioni, fondi pensioni), requisito vincolante per l'investimento in quel titolo. Ciò nonostante esistono, specie nel nostro paese, emissioni di obbligazioni da parte di imprese di piccole-medie dimensioni che non hanno chiesto alle agenzie di rating la loro "pagella". Un recente studio di S&P rivela che circa il 50% dei corporate bond (obbligazioni societarie) italiani è privo di rating, mentre in Francia la percentuale scende al 16%, in Germania al 14% e in Spagna al 4 per cento. E' un problema di "cultura finanziaria" sul quale non voglio entrare, ma che ha comportato, specie negli ultimi mesi, brutte sorprese per alcuni piccoli risparmiatori che si sono ritrovati in portafoglio obbligazioni non retate, difficilmente vendibili e, in alcuni casi, emesse da società di dubbia solidità finanziaria. Infine una precisazione: come detto il rating valuta esclusivamente il rischio di credito (o "rischio di controparte"). Non misura altre tipologie di eventi (rischio tasso, rischio cambio, rischio di pagamento anticipato, ecc.) che vengono, invece, lasciate alle considerazioni del singolo investitore.

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Nota: il contenuto del documento deve essere interpretato in relazione al periodo in cui è stato redatto.


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